黄湘源

　　股指期货离我们仿佛很近，但似乎又还很远。

　　自2006年以来，中国证监会就按照“高标准，稳起步”的原则，积极筹建金融期货市场，做了大量的准备工作。相关的法规规章的修订为股指期货的推出确立了制度基础；中国金融期货交易所成立三年来，在合约设计、交易系统建设、交易规则制订，结算会员管理、风险控制以及仿真交易等方面做了大量准备；分步骤、分批次的投资者教育，也可以说基本上达到了全面深入的要求。在2007年底就已表示在制度上和技术上的准备已基本完成的股指期货，至今还未能推出，其中必有某些不为人知的原因。

　　表面上看，是突如其来的金融危机打乱了原先的部署。由于金融衍生品的创新过度和监管不足被认为是导致这次金融危机的重要原因，在一定程度上不免引起对推出股指期货是否适合时宜的疑虑。不过，美国的问题，实际上主要是出在场外交易的房地产债券的衍生证券，而并非在防范和化解市场风险方面的积极作用得到了社会各方越来越多认可的股指期货。从我国68家央企发生114亿浮亏的约1250亿元市值的衍生品交易业务来看，不仅所签合约十分复杂，而且境外衍生品交易规模和亏损远大于在境内交易，场外衍生品交易规模和亏损远大于场内衍生品，金融衍生品交易规模和亏损远大于商品衍生品，中介机构和银行也有居间“为他人作嫁衣裳”的问题。可见，如果我国尽早建立包括股指期货在内的规范和健全的衍生品市场，不但是满足衍生品交易市场内在需求的需要，而且对于国内投资者丰富衍生品交易方面的知识，提高风险意识和交易实战水平，也是实实在在的好事。

　　股改后的我国资本市场发生了转折性变化，但基础性制度建设还比较薄弱，并在很大程度上制约着市场健康发展和其功能的有效发挥。股指期货的缺位，就是其中非常突出的问题。股指期货的时间表之所以一退再退，与其说主要是取决于制度上和技术上的准备，还不如说受制于各方面利益需求的制衡。

　　任何事情在不同的条件下都有可能发生不同的排序，而从市场需求的逻辑来看，其实是没有谁先谁后的先天硬性规定的。让人意想不到的是，先融资融券还是先股指期货，却每次都会在这节骨眼上争论不休。融资融券在放大市场的资金和证券供求、增加市场活跃度的同时，给股指期货的推出提供对冲风险的金融标的。但如果先于股指期货推出，给市场而带来了做空机制，则意味着市场不仅有可能在卖空机制的单边作用下发生严重失衡，进一步放大市场的涨跌风险。一些缺钱少券的中小投资者尽管对融资融券充满期盼，但融资融券的一米阳光显然很难惠顾到他们。机构投资者及少数资金实力雄厚的大户虽然可能成为相关试点券商的首选，一旦他们做错了方向，发生与所交保证金相等的亏损，券商就有权强制平仓。有人说，融资融券先走一步，才能更好地推出股指期货。这种说法很巧妙，但是却回避了一种最基本的可能性，那就是离开了股指期货的平衡，跛足的融资融券的抢跑，总得有人为之埋单。一旦市场强势利益机构和弱势群体之间的利益分配不公被进一步扩大，既不利于市场的稳定，也将放大市场对做空机制的恐惧感，反而更不利于股指期货的顺利推出。

　　这几年来，无论是新股发行改革，还是创业板的推出，都没有举办过让中小投资者也可以发表意见的听证会。融资融券也好，股指期货也好，如果其入市的门槛本就有意抬高到让中小投资者止步于门外的界线，也许就更不容易有听得到他们声音的机会了。虽然机构投资者队伍的发展壮大不妨可以说是市场成熟的一个标志，但主板和创业板IPO在机构哄抬下的高市盈率发行所导致的高倍超额募资和高换手率爆炒证明，政策天平过多地向机构大户倾斜，并不能维护市场的稳定。证券投资基金(主要指备受政策呵护的公募基金)在超常规发展，但由于“排名之争”、时不时爆出的“老鼠仓”，机构投资者队伍的发展壮大并没有给市场带来稳定，反而使得每一个金融创新产品的推出无不需要瞻前顾后，小心翼翼。这就充分说明，政策的倾向性离机构和特定利益团体的利益诉求越近，离广大中小投资者所需要的公平就只能是越来越远。

　　尽管同时兼有做多做空功能的股指期货具有一定的市场平衡作用，但这种平衡作用毕竟是相对的，同时也不可能完全按照人们的某种主观意愿被驾驭或被控制。过多地让股指期货承担起稳定市场的功能，有违推出股指期货的主旨。正因为如此，在某种意义上，时点显然不该是股指期货推得出推不出的关键。监管机制应从过多注重股市短期波动和短期维稳，转向注重市场功能的完善健全和长期可持续发展。否则，就不可能有建筑在公平基础上的真正市场化的股指期货。

　　(系资深市场评论人，现居深圳)